Материал отчета «В золото веруем» от компании «Incrementum».
Введение
Если в 2020 году курс серебра сократил свою дистанцию по отношению к золоту, то в 2021 году динамика серого металла была значительно более сдержанной, поскольку реальный уровень ставок не изменялся. Однако в 2022 году серебро начало новую жизнь, а достигнутое в ноябре ценовое «дно» послужило трамплином для мощного ралли на 40% до апреля текущего года.
Мощная динамика цен на серебро с конца 2022 года по 2023 год в некоторой степени подтвердила наши тезисы, изложенные в отчете за 2022 год. Тогда мы писали: «Если судить по прошлым циклам, то серебро будет следовать за золотом в течение 2020-х годов на фоне геополитических и социально-экономических катаклизмов. Затем, в течение десятилетия или двух, серебро пойдет в гору под воздействием роста уровня инфляции, поскольку власти будут ликвидировать частные и государственные долги с помощью финансовых репрессий. Наш прогноз по серебру является бычьим до 2040-х годов, а после – неизвестность».
В данной статье мы будем основываться на этом тезисе и еще раз проанализируем степень инвестиционной привлекательности серебра в текущем цикле. Начнем главу с краткого обзора результатов отчета Института серебра о мировом рынке драгметалла (2023 г.) – главной публикации о мировом рынке серебра от ведущего экспертного органа, с представителями которого нам посчастливилось побеседовать в начале этого года. Это краткое изложение поможет обеспечить контекст для наших читателей, прежде чем мы обратимся к промышленному спросу, на долю которого приходится львиная доля совокупного спроса на серебро. Затем приведем актуальные аргументы в пользу инвестирования в серебро.
Итак, недавно Институт серебра опубликовал обзор мирового рынка серебра на 2023 год. Основные его выводы по предложению серебра таковы:
- В 2022 году мировой объем добычи серебра незначительно снизился, на 0,6% г/г, до 822,4 млн. унций, в связи с сокращением побочного производства на свинцово-цинковых рудниках, особенно в Китае и Перу.
- Объем первичной добычи серебра вырос незначительно, на 0,1%, до 228,2 млн. унций (7099 тонн).
- В Перу произошло наибольшее снижение производства, на 8,5 млн. унций (263 тонны), в основном из-за приостановки добычи в Учучакуа в 4-м квартале 2021 года, а также снижения качества руды на нескольких крупных рудниках и по причине массовых общественных беспорядков.
- Объем переработки серебра вырос на 3%, составив 180,6 млн. унций (5618 тонн), в основном за счет увеличения на 7% объема промышленного лома.
- Объем чистого предложения из официального сектора вырос на 13%, до 1,7 млн. унций (54 тонны), что является самым высоким показателем с 2013 года, но в абсолютном выражении он остается незначительным.
Что касается спроса, то основные результаты таковы:
- Совокупный спрос на серебро в 2022 году резко вырос – на 18% – и составил 1,2 млрд. унций, что является самым высоким показателем с 2010 года, причем наблюдался рост до рекордно высокого уровня во всех секторах производства, за исключением фотографической промышленности и отрасли производства паяльных сплавов.
- В 2022 году спрос на фотоматериалы после скромного роста в 2021 году возобновил свой нисходящий тренд, в то время как объем производства ювелирных изделий из серебра увеличился на 29%, до рекордно высокого уровня в 234,1 млн. унций, что было обусловлено удовлетворением отложенного спроса в Индии после пандемии, а также значительным пополнением запасов драгметалла со стороны розничных торговцев и переходом на производство изделий из драгметалла более высокой пробы.
- Спрос на столовое серебро вырос на 80%, до 73,5 млн. унций, почти полностью за счет Индии, где в прошлом году был зафиксирован скачок спроса более чем на 100% в результате возвращения занятости и доходов на допандемический уровень.
- Объем инвестиционного спроса на серебро вырос на протяжении 5-го года подряд, достигнув нового максимума в 332,9 млн. унций, причем Индия стала лидером в 2022 году (+188% г/г) ввиду того, что покупатели воспользовались проседанием курса драгметалла. Глобальный портфель хеджирования производителей с поправкой на дельту сократился на 17,9 млн. унций, до 18,6 млн. унций в 2022 году.
- Промышленный спрос достиг 556,5 млн. унций, что обусловлено использованием серебра в «зеленой» экономике, особенно заметным ростом фотоэлектрической отрасли, электрификацией автомобильного сегмента, инвестициями в производство и распределение электроэнергии и успехами в строительной отрасли.
Серебро хорошо себя проявляет, когда ему благоприятствует государственная политика. Например, в США наблюдалась противоположная ситуация 150 лет назад, когда Закон о чеканке монет 1873 года лишил серебро статуса законного платежного средства, что считалось в то время «великим преступлением» со стороны тех, кто защищал биметаллизм. Закон был принят без широкого обсуждения в Конгрессе, что вызвало недовольство Партии гринбеков и Движения за свободную чеканку серебряных монет, которые с большим презрением относились к демонетизации серебра, поскольку считали, что это приведет к дефляции и нанесет ущерб интересам фермеров, рабочих и других должников.
Серебро, несмотря на эту историческую специфику, является универсальным активом, занимая после нефти второе место среди товарных активов в мире по востребованности, а также играя роль денежного металла в прошлом. В текущих условиях серебро находится в гораздо более благоприятной правовой среде благодаря своей востребованности в промышленности. В твите нынешнего президента США Джо Байдена в январе 2023 года говорится следующее: «Компании, которые в этом году начнут заниматься экологически чистыми инициативами, например, созданием солнечных и ветряных электростанций в Америке, получат налоговые льготы, что поможет создать тысячи хорошо оплачиваемых рабочих мест в отрасли производства экологически чистой электроэнергии».
Этот комментарий является также девизом для таких правительственных инициатив, как Закон США о снижении инфляции, согласно которому 370 млрд. долларов США будет направлено на расширение производства возобновляемых источников энергии, а выбросы углекислого газа планируется сократить на 40% к 2030 году. Та же риторика в области устойчивого развития используется в политике мировых партнеров США, например, в Австралийском пакете климатических решений, который является аналогом Закона о снижении инфляции США и направлен на стимулирование инвестиций в «зеленую» инфраструктуру.
На этом фоне промышленный спрос на серебро, на долю которого приходится 54% совокупного показателя, вырос на 5,4% в 2022 году и, как ожидается, увеличится на 4% в годовом исчислении в 2023 году. Об этом говорят в Институте серебра. Этот рост также частично объясняется прекращением карантинного локдауна в Китае. На долю Китая приходится 80% мировых мощностей по производству солнечной энергии. Этот показатель будет расти. В таких условиях Восточная Азия будет лидером в контексте роста промышленного спроса на серебро в 2023 году.
Промышленный спрос увеличился и будет расти дальше, причем большая часть этого спроса приходится на солнечные фотоэлектрические панели. Спрос на них представлял собой 13% от совокупного спроса на серебро в 2021 году. В 2022 году он вырос на 28% и, похоже, продолжит свою траекторию в следующем десятилетии, причем в 2023 году ожидается рост на 15% г/г. Производство солнечной фотоэлектрической энергии должно расти в среднем на 25% г/г до 2030 года, чтобы достигнуть нулевых показателей по выбросам углекислого газа к 2050 году, а значит, количество серебра, необходимое для производства солнечной фотоэлектрической энергии в 2030 году, скорее всего, превысит в 7 раз аналогичный показатель за 2021 год. Как следствие, солнечные фотоэлектрические панели, содержащие серебро, станут еще одним источником предложения серебра после переработки.
По словам Чена Лина, отраслевого эксперта по серебру, объем использования серебра для производства солнечных панелей также будет расти в течение десятилетия, что должно обеспечить надежную поддержку в контексте увеличения промышленного спроса на серебро, при условии, что темпы внедрения новых технологий не будут слишком вялыми.
Электромобили как средство обеспечения устойчивого промышленного спроса на серебро
Рост использования серебра также произойдет благодаря автопрому, а именно по причине постепенного отказа от двигателей внутреннего сгорания.
Для гибридных автомобилей необходимо большее количество серебра по сравнению с двигателями внутреннего сгорания, тогда как больше серебра используется в электромобилях, чем в гибридных автомобилях. По словам нашего друга Джанни Ковачевича, бывшего генерального директора «CopperBank», средний автомобиль «Tesla» содержит более 56 граммов серебра, а также более 100 кг меди. Серебро выиграет от развития указанного тренда, учитывая, что объем продаж автомобилей «Tesla» вырос с 250 тыс. в 3 квартале 2021 года до более 400 тыс. в 4 квартале 2022 года.
В 2022 году переход на электромобили ускорился благодаря высокому (в значительной степени субсидируемому) спросу. Мировой объем продаж электромобилей увеличился в 10 раз - с 1 млн. в 2017 году до более чем 10 млн. в 2022 году, и показатель должен вырасти до 14 млн. к концу 2023 года.
Рост «зеленой» экономики можно частично объяснить реализацией новой политики, в частности, со стороны Европейской комиссии, которая опубликовала план «Fit for 55» в 2022 году, стремясь простимулировать рост второго по величине в мире рынка электромобилей. План включает в себя увеличение количества электромобилей и инфраструктуры для их зарядки в Европейском Союзе с целью обеспечения того, чтобы к 2035 году все новые автомобили, зарегистрированные в ЕС, были экологически чистыми. Согласно заявлению Европейской комиссии, «в качестве промежуточного шага на пути к нулевому уровню выбросов углекислого газа, новые стандарты по выбросам предполагают снижение средних показателей выбросов новых автомобилей на 55% к 2030 году, а новых грузовиков - на 50% к 2030 году».
По данным Европейского агентства по охране окружающей среды, к настоящему времени наблюдается определенные подвижки в достижении этих целей. Количество зарегистрированных электромобилей в 2021 году увеличилось почти до 1,7 млн. по сравнению с 1 млн. в 2020 году, то есть, с 10,7% до 17,8% от совокупного количества зарегистрированных новых автомобилей за год. Такой же рост наблюдается и в Европе: по данным Международного энергетического агентства, в 2022 году каждый пятый проданный автомобиль будет электрическим, что означает рост продаж электромобилей на 15% в годовом исчислении.
В США наблюдается похожая история. Администрация президента Байдена через Агентство по охране окружающей среды предложила новые стандарты по выбросам, согласно которым автомобильным корпорациям придется производить почти исключительно электромобили к 2032 году с целью снижения объема выбросов углекислого газа со стороны новых легковых автомобилей и легких грузовиков на 56% менее чем за 10 лет. США довольно неплохо продвинулись в достижении этих целей в 2022 году, поскольку продажи электромобилей выросли на 55% за год, однако новые постановления правительства потребуют, чтобы к 2032 году два из трех пассажирских автомобилей в США были электрическими. Это намного больше доли электромобилей в настоящее время от совокупного объема продаж автомобилей в США - 8%.
Руководство правящей консервативной партии в Великобритании представило проект на 2023 год, который предусматривает, что минимальный уровень продаж автомобилей с нулевым уровнем выбросов должен составить 22% в 2024 году и увеличиться до 80% в 2030 году, а в 2035 году – достигнуть 100%. Это самые решительные шаги по внедрению электромобилей во всем мире, а поскольку в 2022 году продажи электромобилей уже составили почти 17% от совокупного объема продаж, впервые превысив продажи новых дизельных автомобилей, становится очевидным, что Великобритания продвинулась в этом процессе гораздо дальше, чем США.
США, как представляется, более далеки от достижения «зеленой утопии» в области электромобилей. Впрочем, ключевым игроком здесь все же является Китай. В 2022 году на долю Китая придется около 60% мировых продаж электромобилей, что превысит долю всех западных стран вместе взятых. Более того, промышленная мощь Китая настолько велика, что, по данным Международного энергетического агентства, эта страна уже перевыполнила план на 2025 год по выпуску новых электромобилей, опередив Запад.
В конце концов, для серебра важен рост коллективной поддержки технологий по производству возобновляемых источников энергии со стороны властей всех упомянутых стран. В будущем эта поддержка должна благоприятно отразиться на промышленном спросе на серебро в автопроме, а значит, защищая курс драгметалла от падения.
Вместе с тем, не стоит переоценивать влияние автопрома на общий спрос на серебро. По расчетам Питера Краута, электромобили могут взять на себя всего 1% от общего спроса на серебро, или 1,3% от общего предложения (включая переработку), и 1,6% от совокупного объема добычи. Эти оценки основаны на том, что в среднем электромобили потребляют 1,29 тройских унций серебра (40 г), а совокупный объем продаж электромобилей в 2022 году составил 10 млн. штук, а годовой объем спроса на серебро составляет 1,24 млрд. унций.
Поэтому важно подчеркнуть, что именно спрос на солнечную электроэнергию является определяющим для промышленного спроса на серебро. Именно эта отрасль будет определяющей и в дальнейшем, поскольку прогнозы по объему использования серебра в солнечных фотоэлектрических панелях значительно превосходят прогнозируемые объемы потребления серебра для производства легковых автомобилей. В США налоговый кредит в размере 30% получат те, кто установит фотоэлектрическую систему в период с 2022 по 2032 год. Этот фактор поспособствует прогнозируемому росту установки фотоэлектрических систем.
Как и в случае с электромобилями, масштабы государственных инициатив в отношении солнечной энергетики защищают эту отрасль от замещения ее более дешевыми альтернативами, такими как нефть и газ. Серьезная рецессия может вынудить властей отказаться от своего «зеленого» курса, но такой беспрецедентный разворот, скорее всего, приведет к усилению недовольства со стороны общественности, чего власти любой страны хотят избежать.
На данный момент единственным заметным риском для промышленного спроса на серебро является перспектива снижения потребления или замещения «зеленых» металлов. Однако вполне заменить серебро невозможно.
Даже если спрос на солнечные фотоэлектрические панели упадет по причине того, что власти откажутся от своих намерений по достижению нулевого уровня выбросов, то курс серебра, скорее всего, будет находиться на высоком уровне в ближайшей перспективе за счет таких источников непромышленного спроса, как спрос на ювелирные изделия, на долю которого приходится 17% совокупного показателя (в 2022 году показатель вырос на 29% в годовом исчислении), а также менее заметный, но, тем не менее, важный источник спроса - покупки столового серебра (4% от совокупного показателя), которые в 2022 году выросли на 80%. Рост в двух этих секторах можно частично объяснить исключительной привязанностью индийцев к серебру в их культуре.
Азия поможет серебру
Серебро обладает особым значением в Азии, однако после глобальной демонетизации этого металла основное внимание в регионе уделяется золоту. Важно отметить, что популярность золота наблюдается не только в Китае, но и в Азии в целом, где желтый металл чаще используется как средство сбережения, обмена и в качестве свадебного подарка по сравнению с серебром. Это, безусловно, связано с гораздо меньшими запасами серебра в регионе, о чем свидетельствует тот факт, что ни одна азиатская страна не представлена в десятке крупнейших производителей серебра, кроме Китая.
Тем не менее, основным потребителем серебра по-прежнему является Азия, учитывая, что там проживает большая часть населения планеты - 59,8%. С одной стороны, это связано с ювелирным и инвестиционным спросом из Южной и Юго-Восточной Азии – где соответствующие традиции хорошо укоренились - а с другой стороны, это связано с промышленным спросом на серый металл. Как уже отмечалось, на промышленный сектор серебра приходится более половины общего потребления серебра, причем 60% от этого объема – заслуга Азии.
Конечно, главную роль в данном случае, как уже говорилось, играет Китай, на долю которого приходится 80% мировых объемов производства солнечной энергии. Однако Япония, Корея и Тайвань с их крупной электронной промышленностью также представляют собой весомый фактор. Рост спроса на серебро в Тайване в последнее время можно частично объяснить переориентацией полупроводниковой промышленности; и если будет происходить все большая диверсификация электронной промышленности в сторону от Китая, то Малайзия, Таиланд, Вьетнам и Индонезия станут бенефициарами этого процесса. В среднесрочной перспективе все это должно привести к устойчивому спросу на серебро в регионе, добавив еще один уровень прочности к и без того сильному ценовому «дну» для серебра.
Если снова вернуться к Китаю, то важно отметить, что отношение Поднебесной к серебру значительно изменилось с течением времени. Помимо промышленного спроса, который, естественно, высок ввиду размера китайского рынка, все остальные показатели спроса на серебро в Китае в последние годы были слабыми, что является отражением роста благосостояния страны.
Если в XVII и XVIII вв. Китай был самым активным потребителем серебра, то в последнее время спрос на серебро снизился из-за увеличения популярности золота. То же самое относится и к производству серебряных ювелирных изделий, которое падает уже несколько лет в силу того, что более высокие располагаемые доходы позволяют китайским потребителям выбирать золотые украшения вместо серебряных. С инвестиционной точки зрения роль серебра также является второстепенной, поскольку, несмотря на то что Шанхайская фьючерсная биржа имеет самый большой в мире оборот фьючерсов на серебро, а Шанхайская биржа золота занимает 4-е место в мировой торговле серебром, – в первую очередь на этих площадках промышленные акторы покрывают и/или хеджируют свои потребности. В итоге, Китай, – в отличие от США, где 70% потребления приходится на импорт, - сейчас является экспортером серебра: в 2021 году из Китая было вывезено 4,28. млрд долларов США, в то время как объем импорта в том же году составил 1,68 млрд. долларов США.
В Индии ситуация обстоит совершенно иначе: серебро здесь играет огромную роль как в инвестиционном, так и в ювелирном секторах. Тот факт, что прошлый год ознаменовался не только рекордным спросом в 1,2 млрд. унций, но и крупнейшим в истории дефицитом предложения в 237,7 млн. унций, во многом объясняется стремительным ростом спроса в Индии, который рухнул практически до нуля из-за пандемии коронавируса и теперь активно восстанавливается.
В отличие от Китая, в Индии серебро остается инвестиционным средством для «простых людей». Золото часто считается слишком дорогим для инвесторов на этом субконтиненте, что заставляет их выбирать серебро в качестве альтернативы. Как и в случае с золотом, индийцы, и азиаты в целом, чувствительны к ценам на серебро и склонны вести себя контрциклически: дополнительные покупки совершаются при падении цен, в то время как покупки в периоды сильного роста цен, как правило, прекращаются.
Важно отметить, что эта инвестиционная динамика преимущественно связана с серебром, поскольку инвесторов привлекает этот металл в периоды, когда он обладает меньшим риском падения. Это похоже на школу инвестирования Бенджамина Грэма, идеи которой были доведены до совершенства Уорреном Баффетом, известным «Оракулом из Омахи», который в 1997 году был увлечен серебром.
Помимо этого инвестиционного качества серебра, катастрофические локдауны времен пандемии сыграли решающую роль в спаде его потребления в 2020 году. Многие инвесторы продали свои запасы драгметалла, когда его курс резко вырос в третьем квартале 2020 года, поднявшись выше, чем когда-либо с 2013 года.
Продолжение следует…
