Материал отчета Всемирного золотого совета.
В июле золото практически не изменилось в цене и завершило месяц около 4027 долларов за унцию, несколько раз в течение месяца проверяя на прочность уровень 4000 долларов за унцию. С начала года металл остается в минусе примерно на 8%. Основную поддержку золоту в июле оказали факторы рыночного импульса. Как правило, котировки золота после резких падений нередко частично восстанавливаются в последующие периоды, и в июле именно такой эффект сыграл заметную роль. В то же время уменьшилось влияние ряда факторов риска, включая инфляционные ожидания, отраженные в ставках безубыточной инфляции, и подразумеваемая волатильность. Рост доходности облигаций повышал альтернативные издержки владения золотом, однако этот негативный эффект частично компенсировался ослаблением доллара США.
Дополнительную поддержку рынку обеспечил приток паев в золотые биржевые фонды, причем наиболее заметными покупателями стали европейские фонды. Пока неясно, что именно стало главным двигателем этого спроса: перераспределение капитала из европейских акций или просто привлекательная цена золота после недавнего снижения. В любом случае для рынка это благоприятный сигнал, особенно если учитывать, что европейские инвесторы, как правило, не проявляли особого интереса к золоту в периоды положительных реальных процентных ставок. В июле же приток средств произошел на фоне того, что реальные доходности германских государственных облигаций достигли максимальных уровней примерно за 15 лет.
Инфляция может вернуться
Несмотря на очевидные ограничения подобных исторических сравнений, аналогия компании Apollo между нынешним инфляционным циклом и ситуацией 1970-х годов привлекла большое внимание. По мнению Всемирного золотого совета, наиболее интересная параллель здесь связана даже не с нефтью, а с самой природой инфляции: она может приходить волнами. После первого инфляционного шока меняются поведение потребителей, компаний и инвесторов, а также их ожидания. В результате вероятность второй волны инфляции становится выше.
Сегодня ситуация, конечно, существенно отличается от 1970-х годов. Профсоюзы уже не обладают прежним влиянием, значение нефти для экономики уменьшилось, а Федеральная резервная система США имеет гораздо более четкое стремление побороть инфляцию. Однако если новый ценовой шок произойдет до того, как инфляционные ожидания полностью вернутся к норме, то рост цен может вновь ускориться. На этот раз источник риска может быть связан не столько с нефтяными эмбарго, сколько со стратегическим накоплением запасов и усилением конкуренции за критически важные ресурсы. Эту конкуренцию одновременно подогревают государственные расходы и инвестиции бизнеса, в том числе связанные с развитием искусственного интеллекта.
При этом полностью исключать краткосрочное замедление роста инфляции нельзя. Американская экономика, как и многие другие экономики мира, сегодня выглядит менее устойчивой, чем сразу после пандемии коронавируса, когда инфляция в последний раз резко ускорялась. Тем не менее совокупность факторов, способных вновь разогнать инфляцию, постепенно увеличивается.
Когда инфляция действительно начинает помогать золоту?
Повышение инфляции становится более вероятным сценарием. На первый взгляд это должно автоматически поддерживать золото. Базовая инфляция в США уже составляет около 3,3%, то есть приближается к уровню, при котором инвесторы могут начать воспринимать рост цен как менее контролируемый.
Однако анализ Всемирного золотого совета показывает, что связь золота и инфляции далеко не автоматическая. Пока инфляция остается умеренной, золото практически не реагирует на нее. Однако когда рост цен превышает примерно 4%, ситуация начинает восприниматься рынком как результат возможной ошибки денежно-кредитной политики — именно это происходило после пандемии коронавируса. В такие периоды интерес к золоту заметно усиливается.
Даже тогда высокая инфляция сама по себе не гарантирует роста цены золота. Огромное значение по-прежнему имеют курс доллара, реальные процентные ставки и ожидания относительно экономического роста. Если инфляция ускорится выше текущих уровней одновременно со снижением реальных ставок, ослаблением доллара или ростом риска рецессии, то сочетание этих факторов может стать значительно более сильным стимулом для инвестиций в золото.
Повторения конца 1970-х не будет
Нынешняя Федеральная резервная система продемонстрировала крайне жесткое отношение к инфляции и готовность бороться с ней. Кроме того, современный американский потребитель значительно хуже подготовлен к длительному росту цен: уровень личных сбережений находится недалеко от исторических минимумов. Поэтому новая волна инфляции, скорее всего, приведет не к неконтролируемому разгону цен по образцу 1970-х годов, а к более жесткой денежно-кредитной политике и более слабому экономическому росту.
Кроме того, сегодня золото уже не зависит исключительно от американской инфляции и политики ФРС. Центробанки и азиатские инвесторы стали гораздо более важными источниками спроса и могут действовать независимо от макроэкономической ситуации в США. Всемирный золотой совет напоминает, что с 2023 года золото демонстрировало впечатляющую устойчивость, несмотря на исторически высокие реальные ставки в США. Во многом это стало возможным именно благодаря покупкам центробанков и сильному азиатскому спросу.
Что это означает для золота дальше?
Инфляционная ситуация становится все более проблемной, однако полноценное повторение конца 1970-х годов остается маловероятным даже в случае новой ошибки ФРС, подобной той, что произошла в 2022 году. Более вероятный сценарий — дальнейшее ужесточение денежно-кредитной политики и замедление экономического роста. В краткосрочной перспективе это может привести к росту доходности облигаций и дополнительному давлению на золото, пока рынки проверяют, насколько далеко ФРС готова зайти в борьбе с инфляцией.
Однако история показывает, что подобная политика рано или поздно приводит к проблемам либо с инфляцией, либо с экономическим ростом, либо сразу с обоими факторами. В этот момент доходности долгосрочных облигаций, вероятнее всего, начнут снижаться. Это должно вновь создать благоприятную среду для драгметалла в сочетании с продолжающимися покупками золота со стороны центробанков и устойчивым спросом со стороны азиатских потребителей. При этом ралли вряд ли обязательно повторит исключительно сильную динамику 2025 года.
